股权融资范文

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我国上市公司存在激烈的股权再融资偏好首要体现在：,1从再融资办法上说，上市公司具有充分运用方针完结股权再融资规划最大化的动机。上市公司总是挑选最简略的股权再融资办法完结融资规划的最大化，先后阅历了配股、增发新股和发行可转化债券三种首要的再融资办法；,2契合股权再融资条件的上市公司大多不会抛弃再融资的机遇，不契合股权再融资条件的上市公司也会发明条件进行股权再融资；,3在股权融资中，股权再融资所占的比重较大，其规划简直与初次上市征集资金,IPO发行规划适当，至2003年末上市公司股权再融资筹集资金超越3277亿元，已成为上市公司重要的资金来历途径；,4大大都上市公司坚持比国有企业要低得多均匀财物负债率，乃至有些上市公司负债为零，但从实践上看，现在一千多家上市公司简直没有任何一家会自动抛弃其运用再次发行股票进行股权融资的机遇。

就其时来说，我国企业的融资途径首要包含内源融资和外源融资两种。其间内源融资首要是指企业的自有资金和在生产运营进程中的资金堆集部分；而外源融资则包含初次上市征集资金,IPO、配股和增发等股权融资办法以及银行、非银行金融组织的告贷等债款融资办法。已然存在那么多的融资办法，为什么企业的运营者偏偏挑选股权再融资这种办法呢？经过剖析咱们得出以下几方面的原因。

一、司理层偏好股权再融资

企业自在现金流量的添加能够添加司理层的功效。从托付―理论视点来看，股东和企业运营者各自具有本身的最大功效函数，两者利益经常出现抵触，运营者或许为了本身利益而献身股东利益，如享有在职消费长处、不尽力作业等，这就发生了道德危险问题。许多研讨标明我国上市公司司理层的钱银酬劳与公司运营成绩相关度较低，为此，司理层为了自己的利益，尽力寻求在职消费，而在职消费的多少又取决于企业的“自在现金”。由于债款融资相关于股权融资来说是一种硬束缚，需求定时还本付息，因而会削减处理者可支配的现金流量，或许使得自在现金干涸，债款融资过多还或许发生财政危机本钱，并且添加企业的破产危险，而一旦企业破产，运营者就无法享用在职消费的长处，显着，两者比较较，司理人更倾向于股权融资而讨厌债券融资。司理层对操控权的偏好，使得他们倾向于挑选股权融资。操控权理论以为：企业融资结构在决议企业收入分配的一起，也决议了企业操控权的分配。在实践世界中，彻底的契约是不存在的，剩下操控权的分配就变得十分重要，企业融资结构的挑选问题便是企业操控权在不同的证券持有者之间的分配问题。司理人在一般状况下是不会从股东的最大利益动身的，因而他们有必要要被监督和束缚，债款作为一种外部处理机制，具有“硬束缚”性。这一理论给咱们的启示是：从一个对企业操控全有偏好的司理人来说，企业融资结构的次序是内部融资――股权融资――债券融资。依据上述理论，在我国，一方面公司债券商场很小，银行告贷是债款融资的首要办法。另一方面，国有股占肯定控股位置，发行股票对股权的稀释效果十分有限。因而，作为内部人的司理人，在面临银行融资和股权融资两种挑选时，天然会倾向于操控权丢失更小的股权融资办法。司理人商场和操控权商场的缺失，加重了司理层的股权融资偏好。当存在老练的司理人商场时，司理人假如运营不善就或许被替换，乃至或许致使企业被吞并或收买。这样对司理人来说，不只彻底失掉操控权获益，并且会导致不良名誉，司理任行为的本钱就添加了。因而，有用的司理人商场和操控权商场能够削减司理人首要危险的发生。在我国，企业的破产机制没有彻底树立，司理人商场和操控权商场也并不老练，使上市公司处理层缺少必要的监督和束缚，加重了股权融资偏好现象。

二、非流转股股东偏好股权再融资

相关生意导致非流转股控股股东偏好股权再融资，由于上市公司和大股东之间“剪不断理还乱”的联系，从小股东手中刚刚圈来的钱易手就变成了大股东的囊中之物，大大侵害了小股东的利益。控股股东占用上市公司资金的办法，首要是经过相关生意，包含什物方面的相关生意和资金方面的相关生意。据核算，2000年沪深两市发生各类相关生意行为的有949家，2001年我国上市公司共发表相关生意1746笔，触及金额1876亿元。许多的控股股东经过相关生意占用上市公司资金、从上市公司搬运财物与赢利。童驯等核算了2001年11月～2002年4月沪深股市114家公司大股东移用上市公司资金状况，发现移用资金金额到达了426亿元，而上市公司股权再融资为大股股东供给了可供移用的资金来历。

寻求每股净财物增值对错流转股股东偏好股权再融资的首要原因。我国证券商场树立的初衷便是国有企业融资服务，使国有企业“脱贫”，上市公司成立时就人为的构成了“股权分置”。由于国有股、法人股不能上市流转，国有股、法人股无法经过二级商场的生意而获取本钱利得收益，其获利办法只需经过上市公司现金分红或许本钱增值来完结。而我国上市公司分红份额极低，非流转股股东首要经过本钱增值来完本钱身利益最大化。所以，非流转股股东的获利首要取决于公司每股净财物的添加，即进步每股净财物额来完结其利益最大化的方针。进步上市公司运营成绩，添加内部堆集能够进步上市公司每股净财物，但这种获利办法周期长、危险大，而经过在证券商场配股、增发新股能够敏捷进步每股净财物额，对非流转股股东是一种本钱最低的获利办法，因而非流转股股东特别偏好股权再融资。

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民营企业“融资难”的局势是多种要素构成的，既有民营企业本身展开缺少的原因，也有金融准则和方针束缚的要素。

首要，部分民营企业诺言、形象欠佳，使银行对民营企业心情冷淡。我国前期的民营企业是在传统系统的边沿和缝隙中生长起来的,运营者多为工人、农人、小商贩或供销人员,许多是方针催生,他们缺少现代企业运营者的理念,履行的是宗族独占的产权准则、隐私式的财政管帐准则、任人惟亲的人事准则和家长式的处理准则,企业形象先天缺少。从财政来看,不同程度地存在材料不全、数据失真、信息失实的问题；从典当来看,显着单薄；从运营手法审视，粗豪、技术落后、设备陈旧。乃至一些民营企业为急于完本钱钱原始堆集而不择手法,然后失掉诚信,败坏了民企全体诺言。我国人民银行研讨局焦璞先生供给了一个数据,60%以上民营企业的诺言等级是3B或许3B以下的等级，银行不免对其谨言慎行,告贷天然寸步难行。

其次，我国金融业商场化程度低，民营企业本钱商场直接融资遭到方方面面的束缚。我国现行证券商场树立的初衷，首要是为了处理国有大中型企业面向社会公众直接融资问题，入市门槛较高。2005年10月经过修订的《证券法》和《公司法》规矩,企业发行股票上市时发行前股本总额不少于3000万元人民币；企业发行债券时股份有限公司的净财物不低于人民币3000万元，有限责任公司的净财物不低于人民币6000万元。一般民营企业，特别是广阔中小型民营企业是不能进入现行证券商场直接融资的。

处理民营企业融资难问题终究依然需求以商场化的办法处理，因而，完善本钱商场，引导资金资源的有用装备，是为民营企业拓展融资途径的重要办法。私募股权基金的出现，无疑为民营企业融资供给了新的东西。

私募股权出资，简称PE,PrivateEquity，是指依照出资基金运作办法，直接对非上市实业企业进行的权益性出资，在生意施行进程中顺便考虑将来的退出机制，即经过上市、并购或处理层回购等办法，出售持股获利。在我国，私募股权基金也被称为工业出资基金。《工业出资基金处理暂行办法》将工业出资基金界说为“一种对未上市企业进行股权出资和供给运营处理服务的利益同享、危险共担的调集出资准则，即经过向大都出资者发行基金份额树立基金公司，由基金公司自任基金处理人或另行托付基金处理人处理基金财物，托付基金保管人保管基金财物，从事创业出资、企业重组出资和根底设施出资等实业出资。”私募股权基金一般出资期限较长，出资期限一般为3～7年，所以说它是民营企业融资的最佳途径之一。

首要,私募股权基金的敏捷强大为民营企业融资供给了先决条件。近年来，经过各方面的尽力，《信任法》的发布，《公司法》、《证券法》以及《合伙企业法》的修正，底子消除了各类私募股权基金及工业出资基金树立与运作的法令妨碍，展开私募股权商场的条件有了很大的改观。本钱商场监管机制的不断完善，信息发表和监管愈加通明，以及创业板行将树立，使大批组织出资者不断涌入到直接股权出资商场中来。现在，在私募股权基金中，不只需凯雷、软银、鼎辉、清科等国内外闻名私募股权基金的身影，稳妥公司、社保基金等从财物装备和进步收益的要求考虑，也开端进军私募股权出资范畴，方针性银行、商业银行、证券公司等金融组织从探究归纳运营进步竞争力的视点，在方针逐步放宽的状况下，活泼展开直接股权出资试点，乃至丰盛的民间本钱也活泼地参加到私募股权基金的运作中来。经过近一年多来的暴发性添加，我国的私募股权基金具有的资金规划现已很大，大规划的资金为民营企业在本钱商场直接融资供给了丰盛的资金来历。

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论文摘要：本文针对我国上市公司的股权分置变革，在全流转的前提下从法令层面、银行方针层面、证券方针层面和企业层面剖析了企业股权质押融资的可行性，提出了处理企业融资担保的新想象。

现代商业银行运营传统信贷事务的重要条件之一，是要有杰出的社会诚信系统，假如商业银行关于客户的诚信系统无法作出正确的判别，则往往需求客户供给额定的确保来进步银行的决心。现在，在我国，由于社会诚信系统建造还不行完善，商业银行在展开信贷事务的时分，很少发放纯诺言的告贷，一般均需求企业供给必定的融资确保，如典当、质押、担保等。因而研讨其时我国商业银行信贷事务的确保系统，探究更多的确保途径一向是银行和企业寻求的一起方针。2005年开端，我国证券商场开端了股权分置变革，上市公司的股权全流转总算由一种想象成为实践，这次变革的影响是深远而广泛的，不只在证券商场上，并且在银行融资层面也将发生巨大的影响，这便是全流转使得具有上市公司法人股的企业股权按市值质押成为或许，股权质押将成为企业到银行融资的新途径。

一、其时银行信贷确保系统的缺陷

其时，我国银行的融资系统是伴跟着金融变革的深化而逐步构成，由于信贷处理机制的不健全和诚信系统建造的滞后，我国的银职业从前为此付出了沉重的价值。在此布景下，银行系统为了进步财物质量，削减丢失，对企业的信贷门槛不断增高，其间很重要的一点便是要求企业供给更多的确保办法。在阅历了近十年的磨合今后，现在，我国的信贷确保系统底子上是以担保为主、典当为辅，诺言融资关于大部分企业来讲，只是是一种理论上的存在。从实践操作中反映的状况来看，这种常用融资确保存在着以下几个显着的缺陷：

1.企业可典当财物偏少。现在企业在典当办法的融资中遇到的一个遍及问题是可典当财物偏少，这一现象在一些三产企业、高科技企业和中小企业中特别显得显着。三产企业的特色便是固定财物偏少，流动财物较多；高科技企业往往是无形财物较多，固定财物则专业性很强，典当率很低；许多中小企业往往以租借厂房设备等办法发家，几无可典当财物。关于银行的典当方针来讲，往往是占地面积越大、厂房或运营用房越大者较简略取得信贷支撑，这一方针无论是与商场经济的底子原则仍是我国经济方针的规划初衷,低投入多产出是不相符的。就无锡市来讲，至2006年末，无锡市企业的固定财物净值仅为1617亿元，按半数核算，在正态分布的状况下，理论上仅能为810亿元银行信贷供给典当。由于企业的不平衡性，终究可用于典当的560亿也不到，这关于近3200亿银行融资规划的无锡市来讲，依托固定财物的典当来处理的信贷融资的确保是不实践的。

2.内部相关担保的方针壁垒。在典当缺少的状况下，担保是处理银行信贷融资的无法之举，由于担保作为一种或有负债随时会转变为实在债款，因而外部企业一般均不愿意为其他企业供给担保。这种状况下，企业集团或宗族内部的相关担保成为许多企业的首选，这种手续便利的担保在必定时期曾得到企业和部分银行的一起“欢迎”。但由于现在社会财政监督机制并不健全，这种内部相关担保往往只能起到办法上的担保，对下降信贷危险的效果并不大。因而，银监会在2005年联合证监会了《关于规范上市公司对外担保行为的告诉》，清楚规矩制止银行向上市公司供给相关担保的信贷融资，一起，银监会关于非上市公司也作出了相似的规矩，并要求各商业银行期限整理。这一方针底子上堵住了企业经过相关担保取得银行信贷支撑的途径。

3.外部彼此担保的危险。在内部相关担保存在的一起，还存在着一些单个企业之间的彼此担保。在内部相关担保被制止之后，集团企业、宗族企业之间的彼此担保比重也在逐步添加。从单笔事务来看，外部担保的危险比内部相关担保要小一些，但从金融安稳的视点看，一旦某个企业出现财政危机，假如只是是内部相关担保，那么问题往往会束缚在必定范围内。而假如是外部彼此担保，经过担保链的传导，象多米诺骨牌相同，财政危机遇敏捷扩展，由点到面，影响更多的企业，关于整个银行系统来讲，遭到的丢失往往还大于内部相关担保，关于当地经济而言，更是显而易见。2005年以来，江阴市少量集团企业因突发财政危机而引发的担保企业倒闭破产风云便是最好的例子。

4.金融立异无济于事。在典当和担保难以处理问题的状况下，经过金融立异开发出新的金融信贷产品则成为新的途径，如近几年各银行推出的保理事务、仓单质押、担保公司等。但这些事务的展开也由于遭到各种状况的束缚，实践效果并不抱负，其总的事务量占悉数信贷事务比重的10%还不到，所起的弥补效果有限。保理事务受制于债款人的资质，银行的挑选面并不多；仓单质押受制于质押物的种类、公共库房和第三方监管等，不只挑选面不多，并且企业本钱添加；而担保公司办法只是是银行危险和收益的同步搬运，担保公司对被担保企业危险把控条件和费率的高要求也是许多中小企业难以满意的。在对融资企业危险发生与展开潜质的衡量上，担保公司更多地垂青危险的发生，而非企业的潜在生命力，这是与我国担保公司现有的全体素质不高和整个商场发育不老练有密切联系的。

由此，现有的银行信贷确保系统所面临的困难是客观存在的，拓荒新的融资确保途径现已成为各银行和企业新的一起的期望，而全流转布景下的股权质押则成为一种全新的挑选。

二、股权质押的界说及效果体现

股权从经济含义上讲是一个总称，既包含有限责任公司的股权，也包含股份公司的股权或许股票。而股权质押，简略而言，是指出质人以其所具有的股权作为质押标的物而树立的质押。股权质押归于权力质押的一种，从法令上讲，因树立股权质押而使债款人取得对质押股权的担保物权，为股权质押。

股权质押最早出现在西方国家，于上世纪七八十年代开端盛行的MBO,处理层收买或许反收买时得到了充分运用，企业处理者为了取得企业的控股位置，经过向金融组织质押所具有企业股权的办法来购进股权，这种办法在西方发明了许多总司理变成董事长的成功事例。在我国，股权质押简直一起出现于企业的生产运营范畴和企业的MBO范畴，但做成这些事例的往往是一些有着外资布景的出资公司，国内银行参加的份额十分低。受方针束缚，这些股权质押绝大部分是以股权对应企业的净财物为基数，按必定份额给予融资额度，其发挥的效果有限。

在香港，股权质押从前发明了许多经典的运营事例，如荣智健收买中信泰富、包玉刚收买九龙仓等，这些收买进程中，收买方无论是个人仍是企业均经过股权质押的办法得到了银行的大力支撑，但与现在大陆施行的以净财物为根底的融资办法不同，这些股权质押额度却是以企业的股价为根底来进行测算的，其融资额远远大于前者。

三、可流转法人股权质押的可行性剖析

我国推出的股权分置变革，关于广阔上市公司的股东企业来讲，是一个全新的机遇，但在全流转条件下这些股权是否能够质押，法令和方针层面是否存在妨碍，银行是否承受需求进一步的剖析证明。

1.相关法令规矩。商场经济发达国家或许区域关于股权质押均有清楚的法令规矩，如法国的《商事公司法》，德国的《有限责任公司法》，日本的《有限公司法》和《商法》均对有限责任公司或许股份公司的股权质押进行了清楚的规矩。现在，我国的法令关于股权质押的界说尽管不是很清楚，但并不影响股权质押事务的展开。我国《担保法》第75条第2项规矩“依法能够转让的股份、股票”能够质押，第78条规矩“以依法能够转让的股票出质的，出质人与质权人应当缔结书面合同，并向证券挂号组织处理出质挂号。质押合同自挂号之日起收效。股票出质后，不得转让，但经出质人与质权人洽谈赞同的能够转让。出质人转让股票所得的价款应当向质权人提早清偿所担保的债款或许与质权人约好的第三人提存。以有限责任公司的股份出质的，适用公司法股份转让的规矩。质押合同自股份出质记载于股东名册之日起收效”。从这两个条款能够看出，《担保法》没有清楚股份或股票出质的主体，但结合我国其他相关法令的习气表述，咱们能够承认，只需触及到股份有限公司才会运用“股份和股票”的概念。所以，尽管严厉含义上讲，我国的《担保法》并没有对股份公司的股权质押做出清楚的规矩，但在实践操作中无论是银行、证券公司或许企业均已把《担保法》的条款认可为股份有限公司。因而，从法令上讲，上市公司的股权质押并不存在法令妨碍。

2.银行的相关方针规矩。关于商业银行是否答应开办股权质押融资事务，相关规矩现在现已比较清楚。《商业银行法》第42条规矩“商业银行因行使典当权、质押权而取得的不动产或许股权，应当自取得之日起二年内予以处置”，以此能够承认，《商业银行法》尽管没有详细规矩股权质押告贷，但在42条对股权质押进行了认可。

而《告贷公例》第9条第5款规矩“质押告贷，系按《担保法》规矩的质押办法以告贷人或第三人的动产或许权力作为质物发放的告贷”，由此，结合《担保法》能够承认，商业银行是能够开办股权质押融资事务的。银监会发布的“中资商业银行行政答应施行办法”第10章只是对开办证券公司股票质押告贷事务进行了详细的规矩，但没有触及其他类型企业的股权或股票质押告贷，由此底子能够承认商业银行开办其他类型企业的股权或股票质押告贷只需契合法令规矩，并不需求经过行政答应。

3.证券处理部门的方针规矩。现在，我国证券处理组织对股权质押的规矩只需会集在证券公司的自运营务，专门出台了《证券公司股票质押告贷处理办法》，具有较强的操作性。但对其他企业的股权质押融资规矩不是很清楚，现在只是依托《证券法》、《上市公司股东改动信息发表处理办法》、《上市公司流转股协议转让事务处理暂行规矩》、《上海,深圳证券生意所股票上市规矩》等规矩，但相关规矩中均没有清楚持有上市公司股票的非证券公司企业是否答应或许不答应质押其所持有的股票。但在《上海证券生意所股票上市规矩》第十一章第八节第3项第13款规矩较清楚“任一股东所持公司5%以上的股份被质押、冻住、司法拍卖、保管或许设定信任”为上市公司的严峻事项，需求对外发表。

由此能够确认，关于上市公司的股权被质押，证券处理层面持认可心情。

由此能够承认，尽管我国现在没有专门的法令、法规条文对股权质押进行清楚的规矩，但从一些相关的法令、法规的条文中能够承认，持有上市公司股权的企业，以其持有的上市公司股权作质押从银行获取融资这一行为，在法令或许事务处理上并不存在妨碍。

四、可流转法人股权质押的优缺陷

关于具有上市公司的母公司而言，股权质押相对传统的典当而言有着较强的优势。即使在全流转之前，尽管只能按持有上市公司股权所对应的净财物进行典当，但由于现在我国企业的财物中往往流动财物大于固定财物。所以企业即使按股权对应的净财物典当得到的融资额度，也远大于按固定财物典当取得的融资额度。但由于其时的法人股无法在商场上流转，转让也很困难，银行即使取得上市公司的法人股也无法敏捷变现，因而，银行关于股权质押融资的爱好不是很大。在全流转今后，上市公司母公司持有的股票逐步取消了限售束缚，这一最大的妨碍免除后，银行能够在需求的时分能够经过证券商场把质押的法人股敏捷变现，因而，全流转为企业融资确保发明出了全新的途径，其长处是很显着的：

对银行来讲，该担保办法最大的长处是流动性和变现才能强。相关于固定财物典当和外部担保，可流转的法人股权质押一旦需求，企业或许银行均可经过在证券商场上出售必定的股票来取得现金流，尽管触及到需求经过证券生意所的挂号和对外发表，但相对处置固定财物或许向外部担保建议权力来讲，这种办法要简略许多。

对企业来讲，该担保办法最大的长处便是扩展了融资额度。相关于本来按净财物核算的质押办法，按股价核算的质押融资办法能较大地扩展融资额度，按2007年前上证A股中报均匀市净率5.85倍核算，假定本来按净财物核算时融资额为净财物的70%，按股价核算时融资额为股价的30%-50%，融资额也能扩展为本来的2.5倍—4倍，如与固定财物典当的融资额度比较，则将扩展7-15倍，按现在企业融资中固定财物典当不到30%核算，股权质押融资底子能够代替原有的外部担保融资办法。以无锡辖内的江阴板块为例，只是A股商场14家上市公司大股东所持有的股票，按其市值核算达600多亿，假如被用来作为股权质押，即使按30%核算，200亿的确保额度底子能够处理这些股东公司的悉数银行融资，其效果将适当显着。

对金融安稳来讲，该融资办法最大的长处便是切断了企业之间的彼此担保链，有用防备了企业财政危险引发的彼此担保危机，避免了一个企业出问题而引发一堆企业出问题的多米诺骨牌效应。并且，在证券商场的外部商场监督下，揭露、通明的运作办法不只需利于银行加强对企业监控，能进一步增强企业的责任心，即使出了问题，单一企业的问题在商场经济条件下处理起来比多个企业便利的多。

当然，股权质押也存在一个显着的缺陷，作为质押物，上市公司的股票价格并不是固定的，而是跟着企业的运营状况以及商场等多种要素而不断改动的。即使在质押融资时按30%—50%核算，一旦遇到股市的剧变其质押的股票价格敏捷价值下降带来的危险是巨大的。并且，股市的价格并不彻底取决于企业本身的运营，各种外部要素乃至简略的谣传也能导致股价的异动，到时，企业要么添加更多的抵质押物，要么下降融资额度，而一旦到了需求兜售股票来偿还银行融资的境地，很简略堕入一个恶性循环。因而，假如要推广股票质押，无论是对银行来讲仍是对上市公司的大股东来讲，都将是一个全新的应战。

五、股权质押融资完结的底子条件

关于股东用上市公司股权质押进行融资的流程，现在各方面均没有清楚的规矩，归纳老练商场经济国家的做法，至少应当包含以下几个部分：股东向股东大会提出请求——股东大会同意——股东向银行提出股权质押请求——银行经过批阅——引进证券公司作为第三方监管——在证券生意所挂号——对外股权质押公告。当然在上述流程结构内，银行在许多当地还能够进行立异，例如股权质押期内融资种类、额度和次数的规划等，整个流程的中心是股东大会的同意、银行的批阅以及质押融资机制的树立与完善。

关于非上市公司而言，由于无法完结股权在本钱商场的敏捷变现和流转，很难完结股权质押，但在老练的商场经济条件下，并不是没有或许。老练的商场经济条件首要具有杰出的社会诚信系统和管帐监督系统，能确保对企业的股权及其对应的净财物进行实在性点评，其次是具有较为完善的第三方股权挂号和生意组织，一个有形的产权挂号和生意商场。在上述几个底子条件具有的状况下，银行依据企业股权的净财物状况，承受其股权质押是有或许的。而在其时的条件下，非上市公司完结股权质押的或许途径是以其股权质押给担保公司或许其他企业，以此来取得对方的融资担保，但担保公司对质押股权的再融资效能有必要具有满足的点评才能，并能在相关法令结构内有用处置所质押的股权。因而，加速我国股权融资立法和树立股权融资的多元化途径是很重要的，也是大势所趋。

全流转条件下的股权,股票质押，在西方商场经济国家是一种惯例的融资办法，而在我国仍是一项在探究中的全新的融资确保办法，它关于咱们国家有用化解现代企业准则下中小企业融资困难问题，无疑是一条新的有用处径。当然咱们还有许多问题需求处理，不或许一往无前，但只需各方一起尽力，这种新的融资确保办法必将在我国的经济展开中发挥出特有而活泼的效果。

篇4

关键词：股权再融资；商场择机；出资激动；短视界倾向

文章编号：1003－4625(2006)12－0076-02

中图分类号：F830．91

文献标识码：A

公司上市后的再融资行为一向是理论界与实务界一起重视的焦点。依据Myers和Majluf(1984)的融本钱钱理论，公司在融资时，对再融资办法的偏好次序是：内部融资优于外部融资，当运用外部融资时，债款融资优于股权融资。当咱们调查我国上市公司的融资结构时，却发现了风趣乃至相反的状况，即一方面上市公司大大都坚持了较低的财物负债率，另一方面上市公司仍对股权融资极端热心，简直没有上市公司抛弃其运用股权再融资的机遇，乃至不吝进行大规划的盈利处理以期到达股权再融资的规范，咱们把这现象称为我国上市公司的股权融资偏好。可是，与我国上市公司许多经过配股和增发进行股权再融资现象相对应的是这些公司股票报答的继续下滑。资金的足够本应该为企业注入新的生机，然后增强其竞争力，而实践效果为何不抱负?本文拟从商场择机、企业过度出资激动、征集资金投向的短视界倾向这三个方面临这一现象进行解说。

一、股票发行的商场择机(market timing)行为

行为公司金融(behavioral corporate finance)的底子假定是股票商场非理性，股票定价违背公司的实在价值。他重视的首要问题是当股票的商场价格违背公司的实在价值时，具有长视界或短视界的公司司理人员在融资活动中将会怎么决议方案，即商场择机的效果。所谓商场择机，是指在股价被高估的时分发行权益进行融资、股价被轻视时则回购权益。在对融资决议方案的剖析中，Jung，Kin和Stulz(1996)Hovak，Opler和Titman(2001)都发现股票的增发总是伴跟着公司股票商场的高估而出现。Lakonishok(1994)及Wurgler(2000)指出，股票增发是对未来股票出资报答的牢靠猜测方针，由于司理人员的融资决议方案会遭到相应的影响，他们会挑选机遇，在股价跌回实践点评水平之前的高点增发股票。Graham和Harvey(2001)对300多家美国公司的处理层进行问卷调查，成果标明，2／3的公司首席财政官以为股价被高估或轻视的程度是进行融资决议方案的重要考虑要素。Longhran和Ritter(1995)经过研讨美国数据发现，公司偏好股权再融资办法和公司股权再融资报答偏低这些现象阐明公司发行股票具有商场择机行为。

我国股市的诞生本身便是一个为国有企业“圈钱”解困的怪胎，长时间以来，股民以追逐利差利益为首要的动力源，非理性炒作现象反常严峻，股票价格严峻违背其底子面价值，激烈的出资者心情为我国上市公司处理层运用股市涨跌取得超量赢利供给了很好的机遇。施东辉(2000)对沪市1999年施行了配股方案的62家公司的配股动机进行实证研讨发现，配股动机与股票价格呈显着的正相关性，提醒出我国上市公司运用股票被高估的机遇进行融资。从下表能够看出，市盈率越高，进行股权再融资的公司数量越多，标明我国证券商场的确存在着运用股标价格被高估这样的机遇增发股标取得超量收益的现象。

股票发行的商场择机行为对股权再融资后股票报答偏低具有适当的解说力，在商场非有用状况下，商场并没有在公司宣告增发股票时对公司价值作出精确反响，当股票价格的高估随时刻的推移终究被证券商场出资者意识到，股票价格的回转成为一种必定趋势。在Fama-French三要素模型中，账面――市值比能够成为猜测股票未来收益率的一个很好的变量便是一个显着的例子。低账面――市值比与未来的低收益率密切相关，阐明高市值企业往往能够作为商场价值被高估的一个牢靠信号，上市公司处理层正是运用股票高估机遇进行股权再融资，而公司信息向外部逐步分散的进程使股票价值向其底子面回归成为一种持久的趋势，股票价格从高估状况向实在值挨近体现为未来股票的低报答。由此可见，公司股票发行的商场择机行为与股市内涵的价值回转规则相结合，使股权再融资的低报答成为必定，可是，这只是是原因之一。

二、企业过度出资激动

在我国，上市公司多由国有企业改制而来，从一切权的底子归属来看，我国国有财物一切权实践上是归于全体人民的，任何一个国有控股股东的股权实践上归于亿万人一切的性质使我国国有股权严峻泛化，即：人人一切就等价于人人没有，在股权泛化条件下，本质含义的大股东是不存在的。国有企业工业实践上是层层托付给各级政府担任处理，并由政府授权某一组织运营处理。我国的上市公司大多都是由传统的国有企业改制而来，这种经股份制改造而上市的公司大都沿用了政府一授权组织一上市公司这一方案颜色稠密的运行机制。这样，我国国有控股企业在没有本质一切者的状况下，演化成了各级政府官员谋取私益的东西。由于国有控股上市公司中的适当一部分由各级当地政府主管，因而，当地政府官员很简略运用对上市公司的处理为自己“改进”成绩。其首要途径之一便是对上市公司的大规划出资在项目批阅、政府补助等方面给予本质性支撑，这可改进当地工作，扩展当地GDP数值，构成短期优秀政绩；另一方面，关于多由政府派遣而构成的公司处理层，过度出资也有利于司理人员取得额定收益，这种额定收益包含钱银收益与非钱银收益，钱银收益首要来历于运营规划越大，显性酬劳越多的实际，非钱银收益来历于操控权收益，包含运营大规划的企业带来的声威、位置、多方面的精力报答、各种有形无形的在职消费等，在现阶段我国的国有企业中，操控权收益的一部分还体现为政治收益。正是由于以上私家收益，国有上市公司司理存在鼓舞动机进行过度出资。这样，各级政府和公司处理层行为由于利益驱动的不约而同引发了企业大规划的过度出资激动。在企业期望运用高估的股价进行股权再筹资时，为到达证券监管部门有关企业生产运营效益方面的规范，当地政府或许运用各种补助与优惠方针等手法对这些企业进行扶持与包装，股权融资成功后，由于我国上市公司长时间少分红或不分红的现象使股权融资长时间低本钱乃至无本钱运用，而我国流转股股东没有实践投票权的实际更使所筹资金的运用简直没有任何束缚，这与企业的内涵出资激动相结合，使上市公司过度出资从或许向实践转化。依据出资的边沿收益递减规则，这种依据私益的过度出资必将带来企业长时间价值危害，引致较低的股票收益率。

三、征集资金投向的短视界倾向

由于企业长时间价值查核规范难以量化，故对公司司理人员成绩查核方针倾向于短期化，而司理人员任期的不承认性更进一步强化了司理人行为的短视界倾向。股权融资的低本钱与预

算软束缚使企业将股权融资看做一种绝好的“圈钱”机遇，尽管进行股权融资申报时对征集资金的用处要有清楚的界定和许诺，但这往往是公司为争取到再融资机遇暂时凑集而成的，资金到位后，是否按许诺出资，对许多上市公司而言是无所谓的事，上市公司征集到资金后出资项目的随意改动成为一种遍及现象。当公司的出资机遇不简略为外界所调查，而司理人具有私家信息，在司理人商场和以短期成绩点评为导向的用人系统下，为进步自己的工作威望，然后进步自己的酬劳，司理人员就或许过火寻求短期效果，对征集资金运用投向的许诺当作一纸空文，转而投向短平快项目。别的，短视界还常常体现为企业出资项目的挑选中投合出资者心情的一面，上市公司为操作股价，多与“庄家”联手，追逐出资热门，编造公司生长体裁，这多体现在企业扩张性的多元化运营之中。当企业处理阶级不管本企业的根底与优势地点，寻找社会出资热门盲目并购与转型，得到的往往不是丰盛的赢利，而是在自己不熟悉范畴的处处受阻，这导致不少企业大伤元气。

篇5

关键词：危险出资融资偏好债款融资股权性质持股份额

跟着我国经济转型晋级脚步的加速，立异成为国家“十三五”的中心，是引领展开的榜首动力。危险出资做为一种特别的投融资办法，能否有用地为企业立异供给资金，成为业界重视的焦点。

一、文献回忆与研讨假定

中小企业是我国商场经济的主体，肩负着立异重担，为我国经济变革和展开起着重要的推进效果。中小企业融资问题一向以来都是学术界研讨的热门，研讨成果也颇多。可是，关于危险出资影响中小企业融资偏好的研讨较少。实际上，关于中小企业来说，影响其股权性融资和债款性融资要素较多，本文则结合危险出资的相关理论对其融资偏好进行研讨。

Hochberg et al,2007以为危险出资组织往往有着广泛的交际，构成由其他危险出资组织、商业银行、稳妥等金融组织一起组成的社会联系网络，能够为企业取得更多的债款资金和权益资金供给必定的协助。Nahata,2008以为自危险出资组织参加企业后，会自动地对企业资金的出入状况进行监督，以下降企业的财政危险，这种行为能有用下降债款人的顾忌，更好地招引债款人进行出资。靳明、王娟,2010以中小企业为研讨方针，经过研讨发现危险出资持股能够影响出资者对中小企业出资决议方案。可见，危险出资的持股能够增强企业本身的运营才能，有利于进步企业的诺言，传递出高生长性的信号，有利于企业取得更多的外部资金。

因而，本文提出假定1：危险出资组织在企业所持股份越多，越有利于企业对外融资。

[JP+1]熊波，陈柳,2006以为有危险出资持股的公司，能较好地为企业与银行等金融组织供给有用地信息，促进信息的交流和交流，缓解企业与金融组织的信息不对称问题，然后下降其融本钱钱。杨大楷，陈伟,2012研讨发现，危险出资组织的参加会进步企业IPO后的运营成绩，而不同性质的金融组织对企业运营成绩的影响程度各不相同。独立的危险出资组织比较重视被出资企业的处理，致力于企业价值的进步，有政府布景和企业布景的风投组织对此重视略显缺少，但能为企业寻求债款融资供给更多的优势。[JP]

所以本文提出假定2：国有性质的出资组织的介入，更有利于企业进行债款融资。

二、研讨规划

,一样本数据的选取

本文选用我国中小企业2004年―2013年间上市的701家企业作为样本数据。依照CV Source数据库已有的分类，依照样本企业在上市前是否有危险出资组织出资为规范，进行区分，其间221家企业是有危险出资组织进行出资的，别的480家企业则无危险出资组织进行出资。一起，也搜集并阅览了@些企业的招股阐明书，取得了企业上市前的相关财政数据，经过SPSS核算学软件和CV Source数据库得出数据成果，对其进行查验和比照剖析。

,二研讨变量

1[JP+1]因变量。本文研讨危险出资对企业融资决议方案的影响，选用告贷融资改动值和权益融资改动值来衡量企业融资改动状况，用债款权益比来衡量企业融资偏好。其间：债款融资改动值用第t年的告贷总额减第t-1年的告贷总额除以t-1年的总财物；权益融资改动值用第t年的实收本钱总额减第t-1年的实收本钱总额除以t-1年的总财物。[JP]

2自变量。本文以危险出资在企业的持股份额和危险出资组织股权性质做为自变量。其间：危险出资持股份额以企业年报中发布的，若为独立的危险出资组织则是其独自出资企业的股权份额若为多家危险出资组织联合出资，则用汇总的持股权份额来衡量。危险出资组织的性质则依据其招股阐明书中发布的，若其合伙人或股东中有中心或当地国资委、当地政府、发改委和科技部等部委，即为国有性质的风投组织。

3操控变量。本文将现金流量、财物负债率、总财物酬劳率和流动比率等作为操控变量。

,三模型的构建

本文别离构建如下四个模型，以查验危险出资对中小企业融资的影响：

Debt=α+β1VCshare+β2VCnature+β3ROA+β4Cash+β5LEV+β6Liq+γ[JY],1

Equity=α+β1VCshare+β2VCnature+β3ROA+β4Cash+β5LEV+β6Liq+γ[JY],2

DE=α+β1VCshare+β2VCnature+β3ROA+β4Cash+β5LEV+β6Liq+γ[JY],3

其间：现金流量则用第t-1年的运营现金流量除以t-1年的总财物；财物负债率、总财物酬劳率和流动比率则取第t-1年的相关数据。

三、实证成果及剖析

,一描述性核算

各研讨变量的描述性核算剖析如表1所示，危险出资在企业的均匀持股份额为11%；危险出资组织性质包含两种，国有和个人两种性质；告贷融资改动值、实收本钱改动值均值别离为总财物的03%和26%。

,二相关性剖析

从表2能够看出，危险出资的持有份额和危险出资的股权性质与企业权益和债款融资有显着的相关性，企业的融资偏好则只与股权性质相关，并且出现出的是正相关，阐明危险出资在融资挑选时更偏好债款融资。一起，其他操控变量，如总财物酬劳率、财物负债率和流动比率都对企业对外融资具有显着的相关性。而其他变量与企业对外融资的相关性则不显着。

,三危险出资影响企业融资的剖析

运用SPSS核算软件进行回归剖析，以危险出资持股份额和危险出资组织性质为自变量，以总财物酬劳率、财物负债率、流动比率、现金流量为操控变量进行回归剖析，相应的回归剖析成果汇总显现在表3中：

从表3中能够看出，危险出资组织的持股份额以及危险出资组织的性质对企业债款融资和权益融资均会发生必定的影响。这个定论与前文的假定1相契合。实践上，危险出资组织会因事务的需求，与其他出资组织、金融组织等展开日常经济活动，然后构成必定的社会联系网。出资者往往运用这个联系网，及时获取资金需求方的信息，有用地战胜信息不对称的问题，完结资金的融通。

别的，咱们还发现，不同性质的危险出资组织对危险出资的偏好不同，国有性质的危险出资组织更偏好于债款融资。这必定论与本文的假定2相一起。这个定论好像与我国学者邹薇和钱雪松,2005得出的股权融本钱钱的确比债款融本钱钱低的定论相悖。但究其原因，不难发现，国有风投组织尽管还没有彻底完结商场化运作，但却能够运用其政府联系网络为企业从金融组织取得更多的债款资金供给协助。并且，跟着我国经济系统变革的深化，本钱商场的完善，企业获取债款人资金的途径愈加多元化，债款融本钱钱将会真实低于权益本钱。一起，务融资的抵税效应，也成为企业偏好债款融资的影响要素之一。

四、研讨定论与启示

据剖析，验证了危险出资对上市公司融资行为的影响，成果发现：

榜首，危险出资组织持股份额越高，越能为企业带来更多的外部资金。这首要是由于危险出资为企业投入资金后，会协助企业进行有用的内部操控，下降危险，进步信息的有用性，进步企业 IPO 后长时间的成绩，进步企业本身的诺言和告贷才能然后协助企业取得更多的外部资金。

第二，国有性质的危险出资组织，其融资偏好更多挑选债款融资。一方面，鉴于国有性质的危险出资组织具有其特别的资源优势，能为企业带来更多债款融资的机遇。另一方面，债款融本钱钱的下降将愈加招引企业融资的活泼性。[LL]

参考文献：

[1]陆正飞，叶康涛我国上市公司股权融资偏好解析[J].经济研讨，2004,04

[2]吴超鹏，吴世农等危险出资对上市公司投融资行为影响的实证研讨[J].经济研讨，2012,01

篇6

电影工业是联系国家文明安全和意识形态安全的特别的本钱密集型工业,更是国家特许职业,而进入老练期的电影工业的股权融资结构,又应该是多元化的,这就需求国家在各种方针上敞开股权融资办法的多元途径。新世纪以来,我国政府“从战略大局动身,在方针上、系统上、敞开战略上、监管上,以及数字化建造等根底设施的建造上,都做出了许多活泼自动的尽力、调整、引导和扶持”。(4)而本钱进入电影职业,国家连续出台了一系列工业方针和法令规范,为电影股权融资的展开供给了方针保证,这些方针和规范包含《电影处理条例》(2001)、《电影企业运营资历准入暂行规矩》(2004)、《外商出资电影院暂行规矩》(2004)、《关于外国出资者并购境内企业的规矩》(2006)、《外商出资企业辅导目录》(2007)、《国务院关于鼓舞和引导民间出资健康展开的若干意见》(2010)等等,使我国电影工业的股权融资逐步出现各类本钱的交互敞开的格式,这种格式可表明为:在答应系统外国有本钱进入电影制片业的一起,答应民营/社会资金进入制片业;在答应民营/社会本钱参加拍片的一起,又答应境外本钱出资影片制造;在鼓舞系统外国有本钱出资影院的新建和改造时,也对境外本钱出资建造、改造影院进行了诸多方面的方针答应等。这种交互敞开的格式促进各类本钱在同一时段一起活泼在我国电影的舞台上,促进了我国电影业的展开,避免了单一资金不充分的问题。(5)在这一格式下,在详细的股权融资办法的实践挑选中又体现为吸收危险本钱、私募股权融资、上市融资三种,(6)其展开逻辑与实践状况大体如下:

(一)危险出资(VC)

危险出资作为一种组合出资,能系统性地下降出资危险。如出资于包含多个项目的项目群,以成功项目的高额报答抵消失利项目的丢失,这就需求招引各方利益主体参加到影片的资金运作,经过出资协议承认各方的权益分配,如2011年的《建党伟业》就吸纳了湖南广电、江苏广电等具有途径优势的出资方。而关于传统的融资办法而言,这种办法短时刻内难以收回资金,对其审慎重视;但危险出资反而更重视较为长时间的收益,且依据项目的生长性还能继续增资,十分有利于电影报答周期长的特色。别的,作为一种权益出资,危险出资的权益本钱流动性低,着眼点在于电影企业生长进程和价值添加,并从一切者权益考虑,对企业的扩展规划和商场拓荒投入更多的观照。尽管在电影工业中危险出资一向扮演重要人物,可是其价值中心体现的是电影企业从创业到生长进程中的“搀扶”功用,而关于逐步进入老练期、高度商场化的电影工业来说,风投的招引力会逐步下降,由于危险出资人所要求的报答率远高于银行利息。如2007年7月,“保利博纳”取得红杉我国等基金1000万美元的危险出资。“华谊兄弟”董事长王中军就曾对媒体说:“以股权出资的办法进行电影融资价值太高,一部戏开发了半响,他人投了50%,赚了钱得分走一半。”(7)

(二)私募股权融资(PE)

私募股权融资经过非揭露办法面向少量组织出资者或个人征集,首要面向私营公司和非上市企业的权益融资,融资期限较长,一般可达三至五年或更长,并且退出途径多样化。在美国来自基金的融资已超越了50%。假如私募股权基金方案能够履行,关于现在我国制片环节来说,基金出资将供给更灵敏的融资办法。现在“我国的PE出资主体有稳妥公司、信任公司、银行、证券公司等金融组织出资者,其他民营企业、上市公司等非金融组织和非赢利组织,以及殷实宗族/个人和国家的基金,其间组织出资者是资金的首要来历。而银行出资、政府出资、私家运营的办法使私募股权基金成为微观商场主体,能够对各个出资项目进行公平地点评与挑选”。(8)出资于电影工业的私募股权基金首要有两大部分,一部分是看准我国商场的世界基金:如2007年由中影集团和IDG(美国世界数据集团)树立的“IDG我国媒体基金”;由香港出名制片人施南生、“保利博纳”总裁于冬,协同其他电影界及金融界人士一起建议的“A3世界电影基金”;由美国韦恩斯坦影业公司树立的“亚洲电影基金”等。这些具有世界化、专业化布景的基金均将出资的要点放在我国,他们给我国电影工业带来的不只是资金的支撑,更带来了老练的制片处理规范和资金运作经历。另一部分是国内的私募股权基金,最为典型的是2009年在天津核准树立的国内首只以影视文明工业为首要出资方向的“一壹影视文明股权出资基金”。其处理团队从前先后参加出资、制造的著作包含《没完没了》、《甲方乙方》、《建国大业》、《色?戒》、《英豪》、《头文字D》等华语电影优秀著作。别的,其他相关职业也树立只是进入影视私募股权基金,如2011年,我国出书界巨子北京凤凰联动传媒有限公司成功完结首轮股权融资,此次融资规划为人民币一亿元,并且凤凰联动现有股东江苏凤凰出书集团与万达集团的相关公司也参加了此次融资。其时我国电影工业融资历局姑且不行优化,生长进程中的电影企业选用私募股权办法是有用而必定的挑选,且在我国的政治经济环境下取得了长足的展开。“到2013年8月初,国内VC/PE树立的私募股权基金中,在树立初期定坐落影视职业出资的基金共有25只,方针规划为322.81亿元,均匀单只基金规划为12.91亿元。其间,本年树立的基金就有3只,方针规划为58亿元。而上一年全年,这一数据仅为50亿元,2011年则只需23亿元。”(9)

(三)上市股权融资

华谊兄弟传媒股份有限公司是私募股权融资的获益者,企业逐步强大今后,于2009年末在深圳的创业板上市,上市生意首日便迎来了148%的涨幅,为出资者取得了巨大利益。2010年末“保利博纳”成为国内榜首家在美上市的我国影视公司,按其发行价区间的中心价8美元核算,“保利博纳”方案发行的1170万股ADS(美国存托股票),能征集资金约9400万美元;其对应发行价区间中心价的总市值约为4.7亿美元。(11)其董事善于冬表明,“保利博纳赴美上市当然能征集更多资金拍照和发行电影,但上市不只仅是为了资金,上市后股权将愈加清楚,公司内部处理睬愈加规范化。这不只能扩展保利博纳的品牌影响力 ,还能让国产电影与世界化的规范相接轨,强大国产电影实力。”(12)来自艺恩咨询数据显现,“在2007年—2012年短短五年里,国内电影职业商场规划便由60亿元飙升至210.3亿元,年复合添加率达31%,2013年国内电影总票房估计打破200亿元。并且影视股2013年以来在A股商场上的微弱体现也是影视出资逆市而热的另一首要原因。在2013年大盘全体低迷的状况下,华谊兄弟、乐视网、华策影视、光线传媒等几家上市影视公司均走出了一波独立的行情,股价张狂上涨。”(13)其间,典型的是华谊兄弟股价翻了三倍,乐视网的股价也翻了两倍多。能够看出,全体而言,其时影视股全体走势远远强于大盘,特别是优质的上市电影企业的体现更显微弱,他们以职业龙头的身份遭到了本钱商场的追捧。“公司股价和股值飙升,这让出资方的收益有了保证,而上市公司的走强,也给风投的并购退出拓荒了新途径。”(14)

二、工业机制:束缚要素的破解等待

在好莱坞,假如要完结电影股权融资,在其完善的工业机制下有一套比较科学的投融资点评系统,作为第三方的专业监理组织从电影立项初期就开端进行系统剖析,他们会依据剧本、导演及其他相关商场数据,经过建模的办法详尽预算电影的商场前景。而在我国,这个电影工业的内部环境需要调度,外部环境不行通明,一是没有专业的担保和监理组织,起着决议效果的制片人的才能和诺言;二是影片的运作不是依托科学的剖析,而首要依靠管